临到期合约的买和卖——波动率和时间价值的博弈

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到期合同的买卖

波动性和时间价值之间的博弈

从接触股票期权开始，我们就知道希腊字母delta、gamma、vega、theta和rho可以用来表达影响期权价格的几个因素，其中gamma和vega反映了期权价格与基础价格之间的关系，而theta反映了期权价格与时间变化之间的关系。今天，我们通过市场上被认为是“简单操作”的两种期权投资方法来了解期权合约到期的变化规律。

破除“世界末日彩票”的谣言

一些观点所提倡的“世界末日彩票”的运作实际上是在等价合同即将到期时赚取巨额的伽玛。当时间价值加速时，由于现货价格的轻微波动，期权价格可能会大幅上涨。与基于市场事件的投资不同，“末日彩票”是一种盲目购买期权合约的操作，该合约即将到期，而没有对市场进行判断。具体来说，可以分为两种类型:一种是“跨类型购买策略”操作，即在到期日或到期日前几个交易日购买当月的跨类型组合；二是“购买即将到期的深度虚拟价值认购(售)合约”，在到期日前的当月或前几个交易日购买虚拟价值认购(售)合约。那么，这两种轻率而盲目的购买行为能获利吗？

我们来看看50个etf期权从2015年到现在的表现:让我们假设我们在到期日、到期日的前一天和每个月到期日的前两天以合约收盘价购买了一个多空型“末日彩票”，并在到期日平仓。从回溯测试结果来看，在52个月中，中奖的次数分别是5次、10次和17次，而且“末日彩票”是在四年多的任何一天购买的

因此，我们至少可以得出两个结论:

(1)“末日乐透”是一种不经判断的操作，必然会赔钱，因为跨期购买策略同时支付认购权和看跌权，这就要求标的价格变化大到足以支付成本，而合同在到期前会遭受时间价值的加速流逝。通过买入多空策略很难确定合适的收盘时间。此外，交易成本进一步增加了成本，所以不动脑筋买末日彩票真的不划算。

(2)如果你确实需要在到期日之前对冲头寸风险，或者认为市场情况可能发生变化，而你在到期日之前买入了一个多空型组合，你必须有及时止损的意识。因为时间价值是加速和衰减的，所以你在行权日平仓的越多，投资组合中损失的比例就扩大得越快。以今年7月买入2950的期权合约为例。如果你在7月19日以每股617元的收盘价开仓，7月23日的仓位值将是353元，7月24日收盘时的仓位值只有12元。

小心“烟头”是热的

什么是“捡烟头”？这与世界末日彩票相反。一些观点认为，由于虚拟价值合约，特别是深度虚拟价值合约被行使的可能性极小，交易所不收取卖出和开仓的手续费(相比之下，买入即将到期的期权合约的手续费可能占成本的很大一部分)，你可以在每月到期前几天卖出当月的期权合约，赚取这种类似于烟头的小提成。

与“末日彩票”相比，它是冒时间价值流逝的风险，获得潜在趋势的利润，“烟头采摘”是赚取期权合同的剩余时间价值，该期权合同将在本月到期。

有意投资者会感到好奇:既然回溯测试数据表明“世界末日彩票”是不可取的，那么“捡烟头”真的能成为一种坐以待毙、不假思索地收钱的操作吗？让我们谈谈数据。

类似于末日乐透的构建方法，“捡烟头”也可以卖出即将到期的多空组合或卖出即将到期的虚拟价值卖出(认购)。如果50etf期权自2015年上市以来，每个月到期时均已售出，该操作的收入如下:

到期销售当月跨类型投资组合的收入

(以一张纸为单位)

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从上表可以看出,“捡烟头”作为观察空波动的一种策略，通过标的资产价格的波动对具体收益有很大的影响。当然，考虑到保证金的机会成本，这种策略的平均收益并不优于一般理财产品。与它的好处相比，本文想指出这种操作的风险。

小心被烟头烫伤！业内与“烟蒂策略”相关的风险概括为“销风险”，所谓“销风险”是指标的价格小幅波动，导致伽玛大的平均价值合约价格可能大幅波动。此时，如果期权合同处于实际价值状态，期权卖方必须在行权后买入或卖出标的资产。很难确定接近平均价值的期权合约是否会在到期后行使。此时，期权卖方无法进行准确的风险对冲，因为他无法确定卖出的期权合同是否会被执行。换句话说，“捡烟头”不是获取利润的问题。被“烟头”烧伤的风险至少包括:

(a)保证金风险。以今年买入2月2800点的期权合约50etf为例。如果投资者以低价建立本合同的债务仓库，本合同随后的膨胀将使债务人不得不增加大量的维修保证金。这样做的目的是为了“捡烟头”赚点小钱。是否值得冒巨大的边际风险需要考虑。

(二)被行使的风险。由于卖出期权合约在到期时的伽玛较大，且价格随现货波动变化较大，如果虚拟价值合约在到期日结束前几个小时变成真实价值合约，将面临被行权的风险。以2019年7月到期的合约为例，如果在7月买入2950股的投资者未能及时平仓以节省平仓费用，则在到期日下午平仓前，7月买入的2950股由虚值变为实值，义务仓库在烟头耗尽前被烧毁。假设投资者唐笑在7月19日建造了10个2，950个关税仓库，每个仓库271元，并一直持有到上述到期日。如果所有10个强制仓库都被分配了行权，小棠需要准备10万只50etf交割，也就是说，它需要准备近30万元资金存入账户。为了获得2710元的特许权使用费，小棠不仅需要承担四天的担保费用，还需要承担被转让行权的费用。

读完这篇文章，你对选项的γ和θ有更好的理解吗？不要愚蠢地相信“无脑”期权投资操作。匹配你自己的投资目标并放弃投机心理是正确的期权投资的开始。